鋰電世界  鉛酸汽車起動(dòng)電池行業(yè)有望受益于中國(guó)汽車保有量的不斷增長(zhǎng)。

    我們預(yù)計(jì)未來(lái)3年汽車起動(dòng)電池行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)14.6%的銷量復(fù)合增速,由于:1)行業(yè)需求同時(shí)受汽車產(chǎn)量和保有量所驅(qū)動(dòng),預(yù)計(jì)當(dāng)年需求量=汽車產(chǎn)量X1+3年前保有量/3;2)11~13年汽車保有量復(fù)合增速為17.5%,遠(yuǎn)超產(chǎn)量增速的6.6%,預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)14~16年兩者復(fù)合增速為17.8%/11%;3)具有成本優(yōu)勢(shì)的鉛酸電池瞬間承受電壓更高,是起動(dòng)電池主流選擇,中長(zhǎng)期內(nèi)被替代概率不大。

    受益于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的不斷提升,龍頭企業(yè)如駱駝股份有望不斷增加市場(chǎng)份額。

    我們預(yù)計(jì)未來(lái)3年公司汽車起動(dòng)電池市占率將由13年的18%提升至16年的30%,收入復(fù)合增速或高于行業(yè),14~16年實(shí)現(xiàn)24%,主要由于:1)行業(yè)準(zhǔn)入門檻變高,公司作為行業(yè)龍頭,護(hù)城河不斷加深;2)蠶食小型企業(yè)份額,并擴(kuò)張售后市場(chǎng);3)收購(gòu)兼并具備一定生產(chǎn)規(guī)模的中型企業(yè),提升市場(chǎng)份額。

    公司提升后市場(chǎng)業(yè)務(wù)占比、改進(jìn)生產(chǎn)方式、完善銷售網(wǎng)絡(luò),來(lái)增加凈利潤(rùn)率。

    產(chǎn)品結(jié)構(gòu):“前裝帶動(dòng)售后”的策略,有望增加客戶數(shù)量,并且擴(kuò)張售后市場(chǎng),目前公司前/后市場(chǎng)的毛利率為18.5%/25.5%,售后市場(chǎng)的開(kāi)拓應(yīng)提高公司整體盈利能力。生產(chǎn)方式:拉網(wǎng)式生產(chǎn)線在節(jié)省鉛原料的同時(shí)提高人工效率,規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步降低單位成本。銷售網(wǎng)絡(luò):扁平化的銷售網(wǎng)絡(luò)、靈活的銷售政策使費(fèi)用率一直維持在低位。公司對(duì)限制股解鎖的政策顯示,2011~15年扣非后凈利潤(rùn)復(fù)合增速有望至少實(shí)現(xiàn)25%。

    估值:目標(biāo)價(jià)19.0元,首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

    我們預(yù)計(jì)公司14/15/16年的EPS為0.80/1.06/1.34元;基于瑞銀VCAM工具(WACC=9.5%)通過(guò)現(xiàn)金流貼現(xiàn)得出目標(biāo)價(jià)19.0元,對(duì)應(yīng)15年P(guān)E為18X,低于行業(yè)平均的27X。